（报告出品方/作者：中信证券，王冠然，任杰）
浙版传媒：浙江出版龙头，主业增长稳健
公司概览：扎根浙江的典型出版发行集团
浙版传媒是浙江省属的出版发行集团，业务以出版、发行、印刷为主，并融合数字出版、数字营销等新兴业态于一体。公司由浙版集团及其子公司浙版投资在年共同出资设立，年7月在上交所挂牌，市值体量在出版板块中排名前三（截至/11/04）。公司主体业务为浙版集团独立而成，从业务逻辑来看是典型的出版传媒集团，核心主业覆盖“印刷→出版→发行”环节。
浙版集团是公司控股股东，持股比例合计81%。股权结构方面，截至年6月30日，浙版集团（由浙江省政府全资所有）占公司股权比例合计81%（其中直接持有76.95%，通过全职子公司浙版投资持有4.05%）。其他股东包括新华文投（2.34%）、浙商汇融（1.66%）、杭州骅宇（1.61%）等，均为公司创始股东，持股比例相对较小。从子公司来看，主要分为出版类子公司（科技社、文艺社、古籍社、摄影社、美术社、少儿社、教育社、人民社等），发行类子公司（新华书店集团、博库集团）、印刷类子公司（印刷集团）等。管理层方面，公司核心高管团队拥有丰富的文宣、新闻、编辑、出版的政府背景或从业经验体现了浙版传媒作为国有出版类公司的管理层稳定性。
从收入结构来看，出版与发行占收入比重超过90%。在不考虑内部抵减的情况下，~年公司出版业务收入占主营业务比重分别为22.4%/22.1%/21.9%，发行业务占主营业务收入70.1%/72.1%/72.7%，二者合计占比超过90%，是公司的核心主业。出版业务中，一般图书占比过半，教材教辅占比超过三分之一。~年公司出版业务中，教材教辅收入分别为7.91/7.91/9.98亿元，占出版收入比重31.2%/32.6%/35.9%；来自一般图书收入分别为15.39/14.50/15.56亿元，占出版收入比重60.7%/59.7%/56.0%。
发行业务中，一般图书占比近半，教材教辅占比近40%。~年公司发行业务中，教材教辅收入分别为30.34/31.50/34.64亿元，占发行收入比重38.2%/39.8%/37.4%；来自一般图书收入分别为37.50/38.02/47.57亿元，占发行收入比重47.3%/48.0%/51.4%；非图商品收入分别为10.65/8.77/8.73，占发行收入比重13.4%/11.1%/9.4%。
财务分析：增长稳健，资产充足
积极应对疫情影响，业绩实现稳健增长。收入端，-年公司营业收入CAGR为4.8%，22Q1~Q3公司实现营收76.4亿元（YoY6.9%），整体实现稳健增长。从公司核心业务出版与发行的表现来看，~年出版/发行收入CAGR分别为4.9%/8.6%，收入稳步提升。
毛利率和归母净利率水平相对稳定，费用率略有下降。毛利率方面，近年来毛利率水平整体较为平稳，年综合毛利率27.2%，其中出版业务毛利率30.3%，发行业务毛利率20.3%；22Q1~Q3综合毛利率25.8%。费用率方面，近年来公司三项费用率稳中有降，整体保持在较低水平，22Q1~Q3销售/管理/研发费用率分别为10.6%/7.2%/0.1%。净利润方面，-年公司归母净利润CAGR7.2%，22Q1~Q3归母净利润7.9亿元（YoY+14.6%），盈利能力稳步提升。
经营性现金流保持稳定充足，现金储备充足，资产负债率随着上市融资得到优化。现金流方面，公司业务模式稳健，经营性现金流平稳，年公司经营活动现金流量净额19.7亿元。资金储备方面，考虑到盈利能力良好，叠加上市融资补充流动性，22Q3末公司现金类资产（货币资金与交易线金融资产）为亿元，货币资金储备充足。资本结构方面，随着公司上市补充流动性，22H1资产负债率为47.7%，且负债科目主要为应付账款等经营性科目，整体资本结构处于较为健康水平。
行业分析：资质门槛高，市场格局稳
公司的核心业务为图书的出版、发行业务，对应的出版、发行行业全产业链包含“编、印、发、供”环节，即出版、印刷、发行、出版物资贸易四个基本环节。其中，出版环节为龙头，带动印刷、发行和出版物资贸易三个环节的发展。出版发行行业的一般运作模式为：出版社把型版交给印刷企业；物资供应企业向印刷企业提供物资；印刷企业进行印刷；出版社或独立发行商实现销售，面对消费市场。
图书出版和发行属于强意识形态行业，在资质审核等方面有较为严格的监管。根据《出版管理条例》等法规的规定，我国对设立出版社、报刊社、出版物发行、出版物进口均实行许可制度。《国务院关于非公有资本进入文化产业的若干决定》规定，非公有资本可以投资参股出版物印刷、发行等国有文化企业，但该类文化企业国有资本必须控股51%以上。因此，我国具有出版资质的出版社均为国有企业。民营企业主要通过参与图书发行环节，或者与国有出版企业合作参与出版社的内容策划和制作。
出版方面，目前全国出版行业形成了以综合出版集团公司为主体的竞争格局。出版集团分为两大阵营，1)中央级出版集团：包括以专业出版、大众出版为主要定位的中国出版，以教育出版为主要定位的教育出版集团，以专业出版为主要定位的中国科传等。出版社角度来看，截至年底全国共有中央级出版社家。2)地方级出版集团：包括凤凰传媒、中南传媒、新华文轩、山东出版等，在各地教育出版领域占据一定优势，在大众出版、专业出版领域亦占有一定市场地位。出版社角度来看，截至年底全国共有家。
发行方面，图书的发行方式包括总发行、批发、零售、连锁经营，主要渠道包括国有渠道（国有新华书店、邮政系统和出版社自办发行）、各类民营书店和其他（主要为线上书店）。尤其需要
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